■燕翔 胡聰慧

    近期北向資金時(shí)有流出，引發(fā)市場廣泛關(guān)注甚至過度解讀。筆者認(rèn)為，北向資金短期有明顯均值回歸波動(dòng)特征，長期呈總體持續(xù)流入趨勢，其并非市場前瞻領(lǐng)先信號(hào)。應(yīng)理性看待北向資金的流動(dòng)與影響。

    首先，根據(jù)北向資金波動(dòng)的歷史經(jīng)驗(yàn)可以發(fā)現(xiàn)，其短期流動(dòng)有很明顯的均值回歸波動(dòng)規(guī)律，即短期內(nèi)連續(xù)凈流出后會(huì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)變?yōu)榱魅耄瑯舆B續(xù)凈流入后也會(huì)有逆轉(zhuǎn)。北向資金短期內(nèi)連續(xù)快速凈流出，過去也多次發(fā)生，典型情況如2019年5月份、2020年3月份、2020年8月份、2022年3月份、2022年10月份等，在當(dāng)時(shí)均引發(fā)了市場較大關(guān)注，但事后看，凈流出轉(zhuǎn)凈流入均是正常的資金流動(dòng)。

    因此，當(dāng)下8月份和9月份出現(xiàn)的北向資金凈流出，無須過度解讀。實(shí)際上，今年以來北向資金凈流入和凈流出在不同月份交替出現(xiàn)。而從全年來看，今年前9個(gè)月北向資金累計(jì)凈流入1032億元，流入規(guī)模已超過去年全年。從短期波動(dòng)的經(jīng)驗(yàn)性規(guī)律看，四季度北向資金再度逆轉(zhuǎn)變?yōu)榱魅氲目赡苄暂^大。

    其次，從中長期趨勢看，北向資金總體呈現(xiàn)出非常顯著的持續(xù)流入趨勢，2014年至今，歷年北向資金均為凈流入，這背后是中國經(jīng)濟(jì)和資本市場發(fā)展的價(jià)值增長。一方面，隨著全面實(shí)施股票發(fā)行注冊制、提高上市公司質(zhì)量、保護(hù)投資者權(quán)益等多項(xiàng)重大改革措施落實(shí)，資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力不斷增強(qiáng)，一大批具有核心競爭優(yōu)勢的中國上市公司不斷崛起。另一方面，即使在北向資金已經(jīng)流入1.83萬億元后，當(dāng)前A股在全球資金中依然是總體低配，未來上升空間巨大。

    近年來，北向資金常被冠以“聰明錢”稱號(hào)，不少境內(nèi)投資者認(rèn)為北向資金是“境外機(jī)構(gòu)投資者”的代名詞、是境外全球資金的代表，擁有“定價(jià)權(quán)”和“前瞻性”，因此將北向資金變動(dòng)視為“風(fēng)向標(biāo)”和市場領(lǐng)先信號(hào)。但筆者認(rèn)為，這種“聰明錢”“定價(jià)權(quán)”“前瞻性”的判斷完全是偽命題，具有極大的誤導(dǎo)性，跟風(fēng)操作既不利于投資者自身投資收益率，也會(huì)加劇市場交易波動(dòng)和情緒變化。

    一是從收益率表現(xiàn)看，北向資金“聰明錢”屬性僅在極少數(shù)年份出現(xiàn)，近年來明顯降低。我們以當(dāng)年年底持倉市值變化（即t年底持倉市值減t-1年底持倉市值）減去當(dāng)年成交凈流入，來定義北向資金當(dāng)年投資收益。從2014年滬港通啟動(dòng)開始統(tǒng)計(jì)，過去10年時(shí)間里北向資金收益率僅有5年高于Wind全A指數(shù)，勝率基本五五開，并未長期好于大盤。而如果對(duì)比北向資金和公募基金收益率（萬得偏股混合型基金指數(shù)）表現(xiàn)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)從2014年底起算至今，兩者累計(jì)收益率幾乎是一致的，北向資金取得了機(jī)構(gòu)投資者平均收益，并非被神化的“聰明錢”。

    二是從市場影響力看，北向資金也不具備所謂的“定價(jià)權(quán)”。所謂的機(jī)構(gòu)定價(jià)權(quán)，主要體現(xiàn)在機(jī)構(gòu)的持倉狀況，即機(jī)構(gòu)投資者股票倉位在A股流通市值中的比重。以此計(jì)算，最新數(shù)據(jù)顯示，北向資金持倉市值占A股流通市值比例在3.5%，無論是3.5%的持股占比絕對(duì)數(shù)值，還是對(duì)比國內(nèi)公募基金持倉市值占全A流通市值比例的8.5%，都可以說明北向資金不具備所謂的“定價(jià)權(quán)”。

    總體而言，北向資金作為一類投資主體，其投資行為多數(shù)情況下與其他類別投資主體是保持一致的，市場表現(xiàn)好的時(shí)候會(huì)流入、市場表現(xiàn)弱的時(shí)候則會(huì)流出。其資金流動(dòng)與行情本身基本是同步的，并不具有領(lǐng)先的前瞻性指標(biāo)意義，因此絕對(duì)不能簡單將北向資金的凈流入或凈流出看作是未來市場漲跌的風(fēng)向標(biāo)。還是需要更多從上市公司業(yè)績、金融環(huán)境和宏觀基本面等，分析更能體現(xiàn)公司價(jià)值的信息，進(jìn)行價(jià)值投資。

    筆者認(rèn)為，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回穩(wěn)向好、發(fā)展質(zhì)量穩(wěn)步提升、經(jīng)濟(jì)社會(huì)大局穩(wěn)定，新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革帶來的資本市場投資機(jī)遇仍不斷涌現(xiàn)，中國企業(yè)正在世界范圍內(nèi)取得更大的長期競爭優(yōu)勢。我們對(duì)未來中國經(jīng)濟(jì)的中長期發(fā)展充滿信心，堅(jiān)定看好未來中國資本市場的投資機(jī)會(huì)，市場也將會(huì)給樂觀理性的投資者以更好的回報(bào)。

    （作者系華福證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家燕翔、北京師范大學(xué)金融系副教授胡聰慧）