創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制是資本市場首次在存量基礎與增量意義上同步推進的改革，對于創(chuàng)業(yè)板和整個A股市場來說都具有積極、重大而深遠的意義。在注冊制的契機之下，創(chuàng)業(yè)板將進一步完善發(fā)行、上市、交易、再融資及并購重組、信息披露等資本市場基礎制度，在制度適配、新舊銜接、協(xié)同發(fā)展等方面作出一系列探索性安排，讓更多成長型創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)造、創(chuàng)意企業(yè)享受資本市場改革發(fā)展的紅利，并為全市場推行注冊制積累經(jīng)驗，增強資本市場的基礎性功能。

    優(yōu)質(zhì)股票打新收益有望提高

    在注冊制改革助力下，筆者認為，創(chuàng)業(yè)板新股上市后的整體表現(xiàn)在短期內(nèi)有可能提升，但中長期來看有望逐步回歸正常和穩(wěn)定水平，而市場的分化效應和馬太效應將更趨明顯，對優(yōu)質(zhì)股票來說，打新“紅利”有可能長期存在和進一步提高。

    在資本市場改革助力下，A股市場新股發(fā)行市盈率在科創(chuàng)板開板后得到顯著提升。根據(jù)筆者的計算，科創(chuàng)板新股發(fā)行市盈率大多高于23倍，且?guī)覣股市場平均的新股發(fā)行市盈率從2018年的21.5倍上升至2019年的34.3倍和2020年迄今的25.3倍。

    創(chuàng)業(yè)板打新收益與新股發(fā)行市盈率在過去幾年間保持穩(wěn)定，原因是雖然大多數(shù)A股新股在上市后至少連續(xù)3日觸及10%漲幅限制，創(chuàng)業(yè)板新股在上市后10個交易日的平均打新收益也超過了100%，但股價長期走勢分化，市場更愿意給優(yōu)質(zhì)股票更高的估值水平。目前，科創(chuàng)板的2020年與2021年預期市盈率水平最高，創(chuàng)業(yè)板緊隨其后。科創(chuàng)板的IT和醫(yī)藥板塊等新經(jīng)濟板塊的2020年與2021年預期市盈率水平在各板中也是最高，創(chuàng)業(yè)板同樣緊隨其后。

    較佳成長潛力支持較高估值水平

    筆者認為，創(chuàng)業(yè)板“增量加存量”式的改革，將成為資本市場改革堅定進入和平穩(wěn)駛過“深水區(qū)”的標桿，配合構建多層次資本市場、擴大對外開放、健全投資者保護機制等配套措施，最終有利于促使市場持續(xù)健康發(fā)展、投資者結構不斷改善，市場逐步趨于穩(wěn)定與理性、壓縮在殼公司上的資源錯配與價值錯估。不同于科創(chuàng)板的是，創(chuàng)業(yè)板有大量存量上市公司，創(chuàng)業(yè)板改革是資本市場首次將增量與存量同步推進的改革，同樣利好已在創(chuàng)業(yè)板上市的優(yōu)質(zhì)股票。

    從科創(chuàng)板經(jīng)驗來看，科創(chuàng)板目前實行的是20%的漲跌幅限制，到目前為止運行整體平穩(wěn)，沒有出現(xiàn)連續(xù)多日漲停或跌停的情形。創(chuàng)業(yè)板改革后，相關規(guī)則與科創(chuàng)板保持了一致，實現(xiàn)了滬深兩市在基礎規(guī)則制度方面的一致性，也實現(xiàn)了創(chuàng)業(yè)板存量與增量改革并行下、存量公司股票和新發(fā)行上市企業(yè)股票交易規(guī)則的一致性。

    從板塊分化來看，新規(guī)加大了基本面欠佳的公司獲得過高定價水平的難度。而且考慮到創(chuàng)業(yè)板改革是對存量市場和增量市場同時開展改革，對新上市企業(yè)和已上市企業(yè)來說，新規(guī)均有助于加速市場價格發(fā)現(xiàn)的進程和鞏固價值投資的理念。筆者從二級市場視角出發(fā)，梳理創(chuàng)業(yè)板上市公司的機構投資者持倉特點、較佳的基本面和成長潛力以及更趨合理的估值水平后發(fā)現(xiàn)，與A股其他板相比，創(chuàng)業(yè)板公司普遍具有較高的收入與盈利增速、較高的凈資產(chǎn)收益率與研發(fā)開支/費用比率，以及較高的職工持股計劃比例和董事會成員持股比例。

    從成長與估值的匹配來看，筆者的研究表明，主要中國股票指數(shù)的盈利增速可解釋其約87%的前瞻市盈率，因此具有較佳成長潛力的創(chuàng)業(yè)板有望享有較高的估值水平；與高峰期水平相比，目前創(chuàng)業(yè)板公司市盈率的平均值與中位數(shù)均有較為顯著的下行，估值中樞更趨合理，因此漲跌幅規(guī)則變化不大可能為整個市場帶來較大風險。

    多層次資本市場提供多樣化選擇

    新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式目前約占中國GDP的16%左右，其2018年產(chǎn)出增長率為12.2%，比以現(xiàn)價計算的GDP增速高出2.5個百分點。因此，越來越多的新經(jīng)濟企業(yè)在資本市場獲得了應有的認同，MSCI中國指數(shù)成分股中的新經(jīng)濟股在過去十年中增長了1092%（相比之下，舊經(jīng)濟股指數(shù)僅增長了82%）。在當今國際形勢和戰(zhàn)略格局發(fā)生深刻變化的關鍵時刻，資本市場無疑承擔了促進科技引領實業(yè)、助力產(chǎn)業(yè)升級發(fā)展、維護金融體系穩(wěn)定、提升國家綜合國力和核心競爭力的歷史重任。創(chuàng)業(yè)板改革，正當其時。

    筆者認為，創(chuàng)業(yè)板改革強化了創(chuàng)業(yè)板與其他板塊之間的層次性，體現(xiàn)了特色化、差異化的市場定位，形成與中小板、科創(chuàng)板、新三板精選層之間相互補充、互為促進的格局，促進了多層次資本市場的建立和發(fā)展，拓寬了企業(yè)獲得資本平臺的選擇路徑和空間，為新經(jīng)濟上市提供又一優(yōu)質(zhì)選擇，同時有望助力資本市場其他領域的改革。

    基于其增長潛力、有利的匯率走勢、全球投資者的資產(chǎn)配置需求，筆者中長期依然看好中國股票。筆者預計，不斷加速的資本市場結構性改革，有助于重塑在境內(nèi)外上市的中國股票的投資格局，并有助市場情緒進一步復蘇。