證券時報記者 劉敬元 鄧雄鷹 楊卓卿

    駟之過隙，又是新年來到。

    年初是保險機構總結得失、定調中期配置、調整短期戰術之時。為了解保險機構最新想法，證券時報記者從2016年開始組織《中國保險投資官調查》，每年年初向險企投資部門和保險資產管理公司相關負責人發放問卷。

    2022年中國保險投資官調查于日前結束，累計回收22份有效問卷，調查對象覆蓋了國內主要保險資產管理公司、保險公司的首席投資官以及投資業務條線負責人。樣本機構管理的資金約15萬億元，約占22.7萬億保險資金余額的66%。

    對于2022年的市場行情，參與調查的保險投資官普遍持有“中性”態度，僅9%的受訪人士表達出“比較樂觀”的市場判斷。

    正因如此，保險投資官普遍下調了未來1～3年的投資收益目標。其中，國際市場環境、國內經濟形勢及新冠疫情三個因素成為他們眼中最大的不確定性。

    戰術配置上，保險投資官表示最有意愿增配股票、股基，基礎設施以及債券、股權投資等。他們普遍認為，A股目前估值合理，未來一年投資機會大于風險。其中，新能源、科技、消費三大板塊最受看好。

    “2022年宏觀環境面臨一定壓力，但政府穩增長意圖較為明確。”一位受訪保險投資官表示，“股票市場在經歷三年的結構性牛市后，部分高景氣行業估值已經偏高，預計2022年的投資回報率會下降，但仍存在結構性機會。”

    2022投資前景：

    六成態度“中性”

    2022年中國保險投資官調查顯示，63.64%的投資官對今年的投資前景抱有“中性”看法，27.27%懷持“悲觀”態度，另有9.09%選擇“比較樂觀”。

    兩相對比，市場情緒有所低落。回顧一年之前的2021年中國保險投資官調查，彼時受訪投資官對當年投資前景持“中性”、“悲觀”、“比較樂觀”態度的比例分別為65%、4%、30%。

    談及投資環境，多數保險投資官認為2022年將遜于2021年，“面臨的宏觀環境仍然比較復雜，貿易摩擦、國際關系沖突、國內政策波動等，仍然需要立足基本面研究，挖掘結構性機會。”某大型保險資管投資官稱。

    另有保險投資官表示，宏觀環境方面，預計2022年疫情將持續干擾全球經濟復蘇，全球通脹仍處于較高水平，國內經濟下行壓力加大，穩增長需求進一步上升；固收市場方面，預計利率繼續維持區間低位震蕩，險資配置和再配置壓力加大；A股市場大概率是結構性行情，投資節奏較難把握。

    年內投資收益：

    七成傾向下調

    投資環境預期走弱，也引發保險投資官調低未來投資收益率的想法。

    七成保險投資官表示可能下調未來1~3年的投資收益目標，另有近三成則表示將平穩維持投資收益目標，但沒有一位投資官表示會上調投資收益目標。

    一位保險投資官在受訪中強調，市場無風險利率走低，股票市場已三年走牛，這是他判斷今年投資環境遜于去年，并下調投資收益目標的最關鍵原因。

    通盤來看，國際市場環境、國內經濟形勢及新冠肺炎疫情三個因素成為2022年投資官眼中最大的不確定性，占比分別為34.62%、23.08%、19.23%。

    一位保險投資官表示，“美聯儲加息影響全球的貨幣政策，全球市場的流動性面臨較大不確定性；國內疫情反復拖累消費復蘇，地產信用順利擴張成疑，國內經濟形勢具有較大不確定性。”

    某中型保險資管的投資官也談到，由于各國防疫情況不同，疫情難以終結，會對經濟產生持續的影響；美元加息亦會對利率、大宗、權益市場產生影響。

    亦有投資官表示已看淡疫情影響，“新冠肺炎疫情的變化對資本市場的影響越來越小，美聯儲加息基本確定，國內穩貨幣寬財政政策難有改變。因此，國內經濟形勢和地緣政治不確定性才是2022年最大的不確定性。

    宏觀因素最揪心：

    經濟下行與地方財政

    對于當前最擔憂的國內宏觀經濟因素，保險投資官們選擇“經濟下行壓力”和“地方財政壓力”的居多，二者分別占40%、36%的比重。

    “經濟回升幅度和時間長度不確定。”一位保險投資官提到。對于經濟基本面，數位保險投資官從消費、投資、出口角度分析，疫情反復，經濟下行壓力仍大。比如，疫情拖累消費復蘇；滯脹的隱憂更強，尤其是在地產下行的基本面下，基建及其他順周期部門能以何種形態修復需進一步觀察；出口在國外替代背景下，有下滑壓力。

    土地市場疲弱，隱性債務嚴控，地方面臨較大財政壓力，這也是保險投資官比較關注的宏觀因素。“地產行業萎縮后，國內經濟動能進一步放緩，減稅和集中供地對政府的財政也產生較大壓力，進而有可能加大地方債務風險。”一位保險投資官說。

    投資風險需直面：

    信用違約和股市波動

    對于當前最擔憂的投資風險，44.83%的保險投資官選擇了“信用違約風險”。自2016年證券時報開啟中國保險投資官調查以來，信用風險一直是險資最擔憂的投資風險。

    “信用風險存在進一步暴露的可能”、“利率下行可能比較確定，信用風險的程度有不確定”……多位保險投資官表示。

    與此同時，在股市經歷了三年的小牛市行情后，2022年初保險投資官對“股票市場波動”的擔憂有所凸顯，有34.48%的保險投資官最擔憂這一風險，與2021年初37.50%的比例大體持平。

    綜合分析，保險投資官擔憂股市波動的原因在于：首先，美元加息預期上升，疊加持倉較集中、估值較高、外部流動性收緊，股市波動風險加大；同時，股票資產大幅波動將對公司整體投資收益形成較大影響。此外，少數險企隨股東實施I9新準則，投資業績受股市波動影響較大。

    與往年相比，“利率下行”在險資擔憂中的占比有所提升，有13.79%的保險投資官對這一風險表示最擔憂。

    “保險資金的固收資產配置比例較高且是剛性需求，在久期錯配的情況下，對利率下行的長期風險最為擔憂。”一位保險投資官表示，加之缺乏對應的長期資產，難以通過有效措施去管理利率風險，而其他風險均可以進行提前應對或動態管理。

    另一位投資官表示，保險資金投資以固定收益和二級權益為主，利率下行使得保險資金配置和到期再配置的壓力加大。

    增配“鐵三角”：

    權益債券基礎設施

    戰術資產配置上，在2022年最愿意增加投資的資產中，股票股基、債券、基礎設施、股權投資獲得較多保險投資官的青睞，且票數分布相對均衡。

    在22份問卷中，保險投資官對傾向增配的主要資產共計投出64票，其中投向股票股基的最多，為16票，占比25%；基礎設施獲得14票，占比21.88%；債券和股權投資各獲12票，占比均為18.75%。

    綜合來看，股票股基和股權投資這類權益資產，仍是險資傾向于增大投資的領域，二者合計占比43.75%。

    “在債券收益率中樞緩慢下移、居民財富配置需求釋放的大背景下，對權益資產長期看好。”一位保險投資官說。另有選擇權益資產的投資官指出，可能存在超額收益機會，要向彈性資產尋求增強收益。

    在基建投資方面，投資官們觀點存在差異。有的側重不利的一面，比如非標供應受限，且收益率下行；有的則表示，股債收益率預期較低，適度增加基礎設施等另類投資，符合政策導向，逆周期調節下新老基建有望發力。

    “非標資產荒不得不增持債券，目標收益率要求高不得不增投權益。”一位投資官說。

    調查顯示，投資官仍十分重視對債市、股市等資本市場的投資，較具代表性的觀點如下：

    “債券作為保險資金投資的壓艙石，在長期利率中樞下行的趨勢下和資產負債久期匹配的需求下，仍然具有投資價值。”

    “利率大概率呈下行趨勢，債市仍然有走牛的可能。”

    “流動性充裕，把握節奏和估值性價比前提下，資本市場依然可提供較好的機會。”

    “在通過利率債繼續強化資產負債匹配的基礎上，適當增配優質權益。”

    “債券、股票股基、股權投資三者的資產性價比及預期收益率在大類資產中相對較高。”

    其中一位保險投資官談及債、股的投資思路時表示，“目前債券配置比例不低，主要是結構調整，拉長久期；在固收類資產收益率下行的情況下，重點要把握權益類資產（包括股票、股權投資）的結構性機會。”他還強調，要抓住資產證券化產品等另類固收資產的配置。

    A股估值合理嗎？

    近七成選擇點贊

    對于當前A股估值水平，22位參與調查的保險投資官中，有15位認為“基本合理”，占比68.18%；6位認為“較高”，占比27.27%；只有一位認為“較低”。總體上，認為估值基本合理、較高的情況可謂“七三開”。

    保險投資官分析，目前A股估值和股債性價比均處于近幾年相對中樞的位置，整體估值相對合理。截至2022年1月9日，整體估值不高，TTM市盈率低于20。

    不過，不同板塊間分化較大，科技類和成長類股票的結構性估值不低，銀行等價值股的估值分位目前處于歷史底部。

    “便宜的股票不看好，看好的股票不便宜。”一位保險投資官說。

    權益配置空間：

    保持相對穩定

    頗受資本市場關注的是，保險資金將如何調整資產配置比例。根據本次調查，2022年險資對權益資產的投資比例大概率會“保持相對穩定”。

    針對“2022年險資配置的權益資產比例會如何變化”的問卷問題，在所列示的“明顯提高”、“有所提高”、“保持相對穩定”、“還不確定”4個選項中，54.55%的投資官選擇“保持相對穩定”，22.73%的投資官選擇“有所提高”，這一比例較2021年的47.83%明顯降低。

    選擇權益比例“有所提高”的投資官，更多是基于利率下行背景的被動考量。

    “負債成本壓力及利率長期下行背景下，預計今年權益資產預期收益率及性價比相對較高，通過增加權益投資比例以期提高收益率水平。”某大型機構的投資官如是解釋權益配置會“有所提高”的原因。

    另一位做出同樣選擇的投資官解釋，生息資產收益下行，需要提高風險資產暴露彌補成本收益缺口。

    絕大部分投資官認為，2022年權益投資比例會保持相對穩定。一位投資官表示，擇機對權益類資產配置進行結構性調整，但倉位總體不變。

    “目前A股估值整體處于近幾年中樞的位置，估值相對合理，對2022年權益市場判斷中性，預計險資的權益配置比例不會發生較大變化。”另一位投資官如是說。

    還有一位投資官表示，股票市場難以存在全面大幅上漲的系統性機會，主要以結構性機會為主，吸納資金的規模較為有限，險資難以整體加大配置，仍然是以優選配置結構、獲得結構性機會為主，整體權益配置比例預計相對比較穩定。

    值得一提的是，償付能力新規也會帶來一定影響。一位投資官分析，償付能力新規下，行業充足率預計有所下行，可能對權益配置也帶來一定影響；但同時行業權益配置比例跟當年市場走勢正相關，也跟成本收益匹配壓力有關，在固收利率下行的情況下，行業對權益配置的動力還是較強的。現階段來看，可能全行業的主動配置意愿上還相對穩定，或者略有下調。

    對權益持倉變化持不確定觀點的投資官認為，股權占比預計繼續提升，但股票和股基持倉深受A股走勢影響，不好確定。另外，資產荒與償二代新規均有擾動。

    股市賺錢行情幾何：

    六成“富貴險中求”

    這次調查中，有超六成的投資官選擇“2022年A股機會大于風險”，正所謂“富貴險中求”。另有36.36%的投資官認為風險高于機會。

    “流動性充裕，政策友好，把握節奏和估值性價比前提下，資本市場依然可提供較好的機會。”一位保險投資官信心十足。

    多位樂觀派投資官認為，2022年投資的關鍵在于把握結構性機會。

    一位選擇了“2022年A股機會大于風險”的保險投資官認為，在利率趨勢下行、居民資產再配置的背景下，A股長期趨勢較好，雖可能有市場的短期波動，但市場結構性機會或仍然較為明顯。

    “雖然部分行業的估值偏高，但上市公司盈利增速可以消化部分估值，同時A股市場在2022年面臨的流動性較為寬裕，政府穩增長意圖明確，產業扶持政策可期，A股仍然存在結構性機會。”另一位投資官表示。

    有的投資官雖然也認可對結構性機會的把握，但提示要降低預期收益。

    在另一派看來，2022年可能有投資機會，但影響因素太多，不確定性或者說風險更大，且低估值的優質資產進一步稀缺。

    一位認為投資風險更高的投資官認為，權益牛市難持續，有巨幅震蕩可能；債券利率下行空間小，下半年需防滯脹風險。

    另一位投資官認為，通脹超預期將抑制貨幣寬松空間，疊加成長股結構性估值泡沫，增加了股市風險因素。

    在被問到看好今年A股哪些板塊的投資機會時，24.64%的投資官選擇了新能源，21.74%的投資官選擇了科技，另有18.84%的投資官選擇了消費板塊，醫療健康養老和金融板塊則均獲10.14%的選票。

    問卷統計發現，13名投資官同時選擇了科技、新能源板塊，占比超過50%。

    對于2021年的大牛板塊新能源，一位投資官解釋今年繼續選擇該板塊的原因——高景氣持續行業（和困境反轉行業）預期業績好，市場認可度高。

    一位選擇了消費、科技和新能源板塊的投資官分析，新能源作為景氣度持續向好的行業，在能源轉型的大背景下，仍有上漲空間；科技股受益于流動性充裕和政策加持，容易形成基本面和估值共振；消費板塊中部分有長期競爭力的龍頭股，處于估值合理、增速尚可的階段，可逐步進行布局。

    雖然新能源板塊看好者不少，但投資官普遍認為需要等待時機。一位選擇了金融和新能源板塊的投資官認為，金融估值較低，新能源增速整體高于其他行業，需等估值調整到位后才有較大投資機會。

    一位選擇了消費、醫療健康養老、科技和新能源板塊的投資官分析，待估值消化較充分后，依然選擇景氣度占優的板塊，其他板塊視政策等因素變動，把握交易性機會。

    港股現實很骨感：

    今年夢想還要有

    在去年初進行的保險投資官調查中，多數受訪者表示看好港股的投資機會。雖然現實很骨感，但在今年的這一輪調查中，仍有54.55%的投資官認為今年港股機會比較大，18.18%的投資官更認為港股有戰略性機會。不過，上述比例較去年的65.22%、21.74%都有所降低。

    綜合來看，認為港股機會比較大的投資官主要認為，AH股溢價處于歷史高位。一位認為港股有戰略性機會的投資官認為，港股整體估值較A股折價明顯，傳統藍籌板塊或迎來價值重估。

    另一位做出同樣選擇的投資官認為，港股經過大幅調整，部分股票估值較低，長期戰略配置具有比較大的吸引力，可逢低擇機增加配置。

    今年有4.55%的投資官認為“港股投資價值低于A股”，去年則無人問津這一選項。一位認為A股投資價值更高的保險投資官認為，美聯儲加息背景下，資金流動性承壓，與此同時，國內反壟斷監管的背景下，互聯網企業還在商業模式梳理和尋底階段。

    此外，有22.73%的投資官認為，港股2022年的投資機會尚難確定。有投資官表示，“主要原因是，港股受國際市場尤其是美國市場影響較大。”