本報記者 王思文

    2020年4月30日，中國證監會、國家發展改革委聯合發布《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》（以下簡稱《通知》），正式啟動基礎設施領域的公募REITs試點工作。《通知》對基礎設施REITs試點的意義進行了全面闡釋，對具體工作進行了細致地部署。

    北京大學光華管理學院院長、教授劉俏今日在接受《證券日報》記者采訪時表示：“建設好金融，我們需要透過理性分析的視角去還原金融的本意，并以此為基礎，重新定義并構建新一代的中國金融體系，找到破解‘金融發展之謎’。REITs是好金融，大力發展中國REITs市場正當其時！”

    “中國經濟發展長期依靠房地產和基礎設施投資。以房地產投資為例，1999年到2018年，中國房地產投資增長超過30倍。2018年，中國房地產投資累計值超過12萬億元，同比增幅達9.5%，較2017年的7%提高了2.5個百分點。以房地產和基礎設施為抵押品，成為中國經濟社會生活中信用擴張的主要方式。房地產和基礎設施投資大多與地方政府密切相關，賣地收入更是地方財政收入的重要來源之一。”劉俏表示，“然而，隨著中國經濟增長模式的轉型，以土地、房地產和基礎設施為抵押品的信用擴張難以成為中國經濟未來進一步增長的發動機。從中長期看，急劇的人口老齡化帶來的消費需求出現巨大變化，儲蓄率下降，房地產價格和投資下降；隨著城鎮化率的提升、產業結構的變遷和勞動力的重新配置，現有的產業投資、公共服務體系建設、房地產投資和城市基礎設施急需優化配置。為了提升房地產、基礎設施、公共服務體系等的投資效率，準確的價格信號極其重要。中國需要給房地產、基礎設施定價和地方政府信用定價的‘錨’。建立起房地產市場、基礎設施投融資市場和信用市場價格發現的功能，引導資源有效配置。”

    劉俏提到了兩個問題“怎么更好地盤活巨額的存量資產？”“怎樣才能提升房地產和基礎設施投資的效率？”

    “由哈佛大學著名經濟學家Edward Glaeser和Andrei Shleifer帶領的研究團隊2017年在《Journal of Economic Perspectives》上發表了一篇關于中國房地產市場的研究文章。采用2000年的人口普查數據和2000年至2010年的人均住房面積的增長數據，他們發現在中國的地級市層面，人均GDP和人均住房面積增長之間存在非常顯著的負相關關系。經濟發展相對落后的城市（以人均GDP衡量）2000年至2010年人均住房面積增長幅度更大，顯示出更加激進的房地產投資；而經濟相對發達城市在房地產投資方面則不那么激進。顯然，落后地區的地方政府把房地產投資作為經濟增長的主要動能，同時也覬覦賣地帶來的收入。經濟欠發達地區沒有足夠的產業消化就業，吸引人口流入，造成高空置率。截至2017年，中國商品房的年銷售面積已經接近17億平米，人均住房面積已經達到了40.8平方米。未來的增量部分的增長空間比較有限，中國不動產這個市場正從一個增量時代進入一個存量時代。怎么更好地盤活巨額的存量資產？”劉俏說道。

    他進一步認為，同樣的情況也出現在基礎設施投資領域。隨著城鎮化率的提升、產業結構的變遷和勞動力的重新配置，現有的產業投資、公共服務體系建設、房地產投資和城市基礎設施急需優化配置。但是，如果對城市的人口規模和消費需求及其未來的動態變化沒有合理認識，很可能會導致大量不合理的房地產或是基礎設施投資，帶來金融資源的不當配置，而金融中介沒有效率會導致金融體系風險的匯聚。在現在以及可以預見的未來，房地產和基礎設施投資仍將是中國經濟增長的重要動能，怎樣才能提升房地產和基礎設施投資的效率？

    “按照金融學的基本法則，一項資產（金融資產或是實物資產）的價值取決于它所能帶來的未來現金流的凈現值，即未來收益的凈現值。REITs本質上是將成熟不動產物業在資本市場進行證券化；既具有金融屬性，又具有不動產屬性。通過REITs發展，可以把基礎設施投資形成的資產和房地產資產的存量部分，還有未來大量的增量部分作為底層資產，納入到市場化的資源配置體系里面來。通過對它們進行合理的估值、定價、發行、二級市場交易，實現價格發現（pricediscovery）。”劉俏表示，“如果有一個比較活躍的二級交易市場，資本市場的價格發現功能就會被挖掘出來，市場會對基礎設施資產或是房地產進行相對準確的定價，這樣給中國的房地產市場、中國的基礎設施提供一個很重要的定價的‘錨’。提供定價基準之后，可以根據資產的內在價值通過市場交易形成相對合理的定價，從而引導資源的有效配置。從這個角度講，我們認為REITs是未來中國金融供給側改革最重要的抓手之一。”

    劉俏最后說到，重塑這個時代的金融，需要新的金融發展范式。這不僅要求我們果斷革新金融機構的商業模式和它們所提供的產品和服務，改變金融市場的形態以及金融監管體系，更要求升級金融思維，重新回歸到千百年來已經形成的正確認知，堅守常識，在金融演進過程中涌現出的一般規律面前保持敬畏。“建設好金融，我們需要透過理性分析的視角去還原金融的本意，并以此為基礎，重新定義并構建新一代的中國金融體系，找到破解‘金融發展之謎’（即，金融中介成本沒有隨金融大發展而相應降下來這一事實）的方案。REITs是好金融，大力發展中國REITs市場正當其時！”

（編輯 白寶玉）