15日，央行如期開(kāi)展中期借貸便利（MLF）操作，但較之到期規(guī)模，續(xù)做量大幅縮減，操作利率也保持不變。分析人士認(rèn)為，未來(lái)，“降息”仍有可能，需要觀察后續(xù)情況，在三季度“保就業(yè)”壓力增大時(shí)，或需要央行協(xié)助加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)。

    如期續(xù)做

    15日，央行開(kāi)展2000億元MLF操作，兌現(xiàn)了此前“15日左右對(duì)本月到期的MLF一次性續(xù)做”的承諾。

    不過(guò)，部分市場(chǎng)人士期盼的“降息”并未到來(lái)，此次MLF操作利率仍是2.95%。而且，續(xù)做規(guī)模大幅縮量。6月到期MLF共7400億元，但央行僅續(xù)做2000億元，從這個(gè)角度看，本月MLF凈回籠規(guī)模達(dá)5400億元。考慮到15日還有1200億元逆回購(gòu)到期，實(shí)際回籠規(guī)模更大。

    從債市表現(xiàn)看，由于先前隱含了“降息”或是投放大額流動(dòng)性的預(yù)期，央行公告出爐后，高開(kāi)的國(guó)債期貨走低，現(xiàn)券收益率下行幅度也大幅縮窄。資金面表現(xiàn)有所分化，短端較為平穩(wěn)，14天期以內(nèi)Shibor全線下行，但中長(zhǎng)端延續(xù)漲勢(shì)。

    防空轉(zhuǎn)套利

    央行為何大幅縮量續(xù)做？方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家顏色認(rèn)為，原因在于市場(chǎng)需求較少。與政策性利率比較，銀行在市場(chǎng)所獲得的資金成本較低。目前DR007和同業(yè)存單等市場(chǎng)利率均低于政策性利率，1年期同業(yè)存單到期收益率在2.4%左右，因此大銀行對(duì)MLF需求較少。特別國(guó)債和專項(xiàng)債還未大量發(fā)行，加上央行近期頻繁通過(guò)逆回購(gòu)操作進(jìn)行流動(dòng)性調(diào)節(jié)，使短期內(nèi)流動(dòng)性較充裕。

    至于為何不“降息”，顏色認(rèn)為，此前市場(chǎng)利率過(guò)低，資金空轉(zhuǎn)狀況較為嚴(yán)重。目前央行目標(biāo)是保證資金直達(dá)實(shí)體企業(yè)，有效服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青認(rèn)為，此前“滾隔夜”加杠桿、結(jié)構(gòu)化存款套利等現(xiàn)象抬頭。如果下調(diào)MLF利率，則市場(chǎng)利率勢(shì)必隨之出現(xiàn)一定幅度下調(diào)，將不利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期和鞏固防范金融空轉(zhuǎn)效果。

    此外，如果后續(xù)要壓降LPR也不必然通過(guò)調(diào)降MLF利率實(shí)現(xiàn)。顏色認(rèn)為，目前央行對(duì)銀行讓利實(shí)體的要求更加明顯，未來(lái)通過(guò)壓縮加點(diǎn)方式推動(dòng)LPR下行的可能性更大。

    何時(shí)“降息”

    此次MLF續(xù)做縮量幅度較大，破除了此前對(duì)于降準(zhǔn)空間被壓縮的預(yù)期。但是顏色認(rèn)為，6月降準(zhǔn)概率仍然較小。此前持續(xù)降準(zhǔn)導(dǎo)致貨幣乘數(shù)提高，使得金融體系對(duì)基礎(chǔ)貨幣的需求并不大。由于財(cái)政在經(jīng)濟(jì)中循環(huán)往復(fù)的特征，商業(yè)銀行購(gòu)買政府債對(duì)流動(dòng)性的增量需求沒(méi)有想象的大。而且上月實(shí)施了降準(zhǔn)的第二次操作，市場(chǎng)還需消化吸收。如果出現(xiàn)流動(dòng)性緊張，中長(zhǎng)期流動(dòng)性可通過(guò)再貸款補(bǔ)充，短期流動(dòng)性可通過(guò)逆回購(gòu)補(bǔ)充。

    至于后期會(huì)否“降息”，顏色認(rèn)為，年內(nèi)依然有降的可能，但需逐月判斷。如果疫情不出現(xiàn)嚴(yán)重反復(fù)，7月可能不降準(zhǔn)也不“降息”。或許，要等到二季度數(shù)據(jù)發(fā)布后，待7月底再確定下一階段貨幣政策重點(diǎn)。

    王青認(rèn)為，MLF“降息”或于8月重啟，年內(nèi)MLF操作利率還有40個(gè)基點(diǎn)左右的下調(diào)空間。首先，鑒于海外疫情仍不明朗，下半年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回到潛在增長(zhǎng)水平會(huì)面臨一定挑戰(zhàn)；其次，海外疫情對(duì)我國(guó)出口的沖擊還會(huì)延續(xù)一段時(shí)間，需要國(guó)內(nèi)消費(fèi)、投資發(fā)力對(duì)沖；第三，伴隨7月畢業(yè)季到來(lái)，8月之后城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率可能上升，屆時(shí)逆周期調(diào)節(jié)料加強(qiáng)；最后，8月之后CPI漲幅或較快下行，通脹降溫將為“降息”鋪平道路。