“現在是債市的熊市尾聲，利率債的收益風險比很高，流動性溢價高，我們就是要賺流動性溢價的錢。”路博邁投資管理公司中國固定收益總監汝平指出。在他看來，“債券市場和股票市場不同，熊市有熊市賺錢的方法，牛市有牛市賺錢的方法”。

    管理多國央行資產

    回憶起在大摩的15年職業生涯，汝平印象最深的是他管理多國央行外匯資產的經歷，讓他對客戶需求有了深刻的理解，并堅定了追求“絕對回報”的理念。

    “各國或各地區央行都有各自的風格，比如歐洲央行相對保守，日本央行極為仔細，韓國央行則相對激進。市場相對平穩的時候，各行區別還不會太明顯。2008年初金融危機初期，各國的反應便大不相同。即使是韓國央行這樣在之前相對激進的機構投資人，事實上也對虧損無法容忍。這也讓我深刻意識到，客戶的真實投資需求及其風險承受能力可能在市場產生劇烈波動時才會顯現出來，此時，你就需要立即根據客戶的真實需求更改策略。這也讓我堅定了‘本金安全第一、控制回撤、追求絕對回報、采用收益風險比高’的投資策略、順勢而為的投資理念。”汝平說。

    美國加息

    進入經濟復蘇后期

    在汝平看來，目前的市場，是“熊市尾聲，牛市可待”。

    不利的方面主要有幾方面：一、全球都在慢慢退出流動性寬松，在這種廣義流動性收緊的背景下，各類資產不會表現很好。投資上依然需要謹慎。二、嚴監管將是未來的常態。不管是金融系統去杠桿還是資管新規都秉持了嚴監管的總體思路，十九大報告也多次強調防控風險，未來監管仍有待進一步完善，這意味著未來一段時間在監管因素落地前，債券市場仍存風險。不過，市場對此也已充分反應，不用太過擔心。三、利率利差。2010年以來，中美10年期國債收益率利差平均值在130BP左右，波動區間大致為50-200BP，目前中美10年期國債收益率利差在140BP左右，處于歷史平均值上方。當前國內利率水平相對于美債收益率有20-45BP左右的緩沖空間，但3月份，市場預期美聯儲有87%概率加息，6、8月份各有55%加息預期，如美債收益率上行，國內利率仍會承壓。

    不過另一方面，汝平補充道，在經濟增長、通脹、匯率預期穩定的基礎上，中國并不會一直跟著美國加息。看歷史數據便知道，美國在2015年12月，2016年12月，2017年3月、6月、12月5次分別加息25BP，中國在2017年2月、3月、12月分別上調了回購利率10BP、10BP和5BP。總體上，考慮到實體經濟的承受能力，中國利率上行空間不大。“中國經濟還是在結構性走強，美國經濟雖然在復蘇，但已進入利好出盡的階段，美元未必走強。事實上，美國加息一般也是發生在經濟復蘇后期。”

    賺“流動性溢價”的錢

    在這樣的市場要如何操作？汝平認為，放低杠桿，縮短久期，提高流動性，等待機會。

    “債券市場和股市不同，怎樣跌下去，就會怎么還回來。”汝平認為這是投資債市更有確定性、也可以追求絕對收益的一點，“股市里有‘僵尸股’，跌下去就回不來。但債券只要不發生違約，就有很好的機會去賺‘流動性溢價’的錢。”

    汝平解釋道，所謂流動性溢價，就是在大家都不愿意投資的時候，債券價格交易會出現折價，但流動性收緊的局面不會持續。如果此時手中有現金，就是很好的買入機會。“現在部分三年期的信用債可以有6.5%-7%的收益率，哪怕持有到期收益也很可觀。而一旦市場轉折，流動性溢價會補償給你非常好的收益，比如2014~2015年，很多債券票息加資本利得使得總收益可以達到15%。”

    “在轉折到來之后，你需要的是拉長久期，放足杠桿，在不同信用債之間靈活轉換捕捉牛市機會。”

    在采訪中，汝平不斷強調本金安全。“做投資本金安全是第一。”汝平說，“跌一倍，翻兩倍。如果你跌了50%，要回到本金就需要漲100%。這是很困難的。然而如果你能在下跌期間保護好本金，即使在后期上漲過程中不采用非常激進的策略，綜合來看，收益依然可觀。”